A股是全面牛市還是階段躁動?

2020 年 7 月 28 日08:47:01在〈A股是全面牛市還是階段躁動?〉中留言功能已關閉 691
當前行情處燥熱階段,尚未表現出2014-2015年全面牛市的特徵,而未來燥熱能否持續,需要有內外因素的共同配合。未來若盈利不達市場當前過高的樂觀預期、更多風險事件爆發(如外圍沖擊進一步加劇、疫情複發等),那麼現在處於高估的估值水平將會面臨調整。此外,監管對當前市場快速上漲的態勢也予以比

■ 7月以來A股表現亮眼。A股顯著放量上漲,在全球股票市場中超倫軼群,當前市場情緒迅速上升,個人投資者入市意願強烈,不少機構也紛紛上調股市目標價區間。若市場維持高昂的情緒,會否出現類似2015年全面牛市行情,這已成為當下市場最為關心的主題

■ 估值方面看,短期升勢明顯,但不及2015年。從市盈率的維度上看,市場已呈現燥熱狀態。截至7月中下旬,全A剔金融兩油市盈率已經突破市盈率通道最高水平,並處於历史82分位數水平。從市淨率上看,不同於2015年,當前市淨率僅略超历史中樞。

■ 資金面與投資者交易情況來看,當前市場熱度較高,但未全面超過2015年。全A日均成交額和日均換手率來看,截至中下旬,當月日均成交額與換手率均處於近4年最高水平,但與2015年牛市期間相比,當前躁動情緒還未達到2015年牛市期間水平。基金認購熱度上看,不同於2015年牛市行情,當前基金熱度更高,體現為發行規糢更大、認購份額確認比例更低。

■ 盈利方面看,未來更多將是弱複蘇局面。2020年一季度A股盈利表現顯著弱於2015年。在年初疫情的沖擊下,上市公司Q1盈利能力大幅下滑,全A剔金融兩油的歸母淨利潤同比下行42.55%,ROE同比增速下行1.04%,雙雙表現為負增長。對於後市而言,2020年A股上市公司整體盈利有望迎來修複,但難言會有大幅度改善的局面。

■ 整體來看,結構性牛市概率大於全面牛市概率。當前行情處燥熱階段,尚未表現出2014-2015年全面牛市的特徵,而未來燥熱能否持續,需要有內外因素的共同配合。未來若盈利不達市場當前過高的樂觀預期、更多風險事件爆發(如外圍沖擊進一步加劇、疫情複發等),那麼現在處於高估的估值水平將會面臨調整。此外,監管對當前市場快速上漲的態勢也予以比2015年更及時的降溫,因此短期內需要警惕高估值下的市場大幅波動風險。

■ 策略建議。可尋找疫情沖擊之後修複能力較強、發展速度較快的贏家,建議關註科技及內需方向的相關行業,內需股(如消費、基建等相關行業)有望表現優異。中長期來看,科技、消費仍是主線,在當前市場風格快速變換的過程中,可關註潛在的左側機會。

正文

7月以來,A股顯著放量上漲,在全球股票市場中超倫軼群。截至7月22日,上證綜指上漲12.55%,深證成指上漲16.21%,創業板指上漲16.71%,同期恆指僅上漲3.11%,標普500上漲6.68%,富時100上漲0.71%。當前市場情緒快速升溫,個人投資者入市意願強烈,不少機構也紛紛上調股市目標價區間。不論是機構還是個人投資者,對股市的關註度較之前都有了明顯的提升,後市是否還有機會、指數是否還有上行空間、會否出現類似2015年的牛市行情,此類問題則已成為當下市場最為關心的主題。

本文將從估值水平、資金面、投資者行為、上市公司盈利情況等方面出發,選取2014年6月-2015年6月作為牛市區間,與今年7月的市場進行對比,以考察當前市場是否過熱,並推演會否演化為類2015年的牛市行情。

A股是全面牛市還是階段躁動?

估值短期升勢明顯,但尚不及2015年水平

(一)市盈率升勢顯著,市場短期躁動明顯,但不及2015年

從市盈率的維度上看,市場已呈現燥熱狀態。截至7月中下旬,全A剔金融兩油市盈率已經突破市盈率通道最高水平,並處於历史84分位數水平。從估值上看,雖然不及2015年最高水平,但短期內估值迅速上行反映出市場對後市的樂觀預期在快速定價,若後續盈利增速不達預期、外圍沖擊進一步加大等風險出現,未來估值水平或遇調整。

圖1:全A剔金融兩油市盈率表現

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

(二)不同於2015年,當前市淨率僅略超历史中樞

從市淨率維度上看,A股估值當前僅略超历史中樞水平。2015年牛市期間,全A剔金融兩油市淨率大幅拔升,從2014年底部一路上揚,突破市淨率通道最高分位線後仍維持漲勢,直到2015年6月後才大幅回調,而當前市淨率的漲幅還遠不及2015年牛市表現。

圖2:全A剔金融兩油市淨率表現

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

(三)當前PE與PB雙升的表現為何不同於2015年

估值上看,7月行情更多表現為階段性燥熱,尚未體現出全面牛市的估值表現特點。2015年的牛市行情中,市場估值,不論從PE還是PB的維度上看,都是突破历史高位的升勢表現。而在7月行情中,雖然PE突破历史高位,但PB仍然處於相對均衡的位置。這正是與2015年牛市行情中估值表現不同之處。

PE的大幅上行,可理解為疫情沖擊下盈利大幅下滑,但市場對後市樂觀預期較高,因此分子端的價格未跟隨分母端的盈利大幅下滑,最終體現為PE突破历史分位線的顯著漲勢。

PB雖然在7月行情中有所上行,但也僅略超历史中樞,並未表現出2015年突破历史高位的漲勢,這可能更多是去槓桿的具體體現。我們發現,全A剔金融兩油的資產負債率在近5年裡顯著下行,這與全國規上工業企業的資產負債率下行態勢一致,而全A剔金融兩油負債率的下行一定程度上意味著其淨資產的擴充,對應到PB上則體現為不及PE的激進漲幅。

圖3:全A剔金融兩油與全國工業企業資產股債率

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

A股是全面牛市還是階段躁動?

資金與投資者表現與2015年不盡相同

(一)資金面:社融與M2表現不盡相同

通常來說,資金面與股市表現存在一定程度上的正相關性,即資金整體相對寬裕、信用擴張時期,股市表現往往比較積極,而資金與信用收緊時,股市通常表現弱勢。

2020年政府工作報告中指出要「引導廣義貨幣供應量和社會融資規糢增速明顯高於去年」,從社融與M2的情況來看,2020上半年二者表現出顯著上行態勢,這一定程度上利好股市的積極表現。對比2015年政府工作報告中提及的「廣義貨幣M2預期增長12%左右」與「保持貨幣信貸和社會融資規糢平穩增長」,在2015牛市行情期間,社融與M2則表現更偏震蕩,未見大幅抬升。

圖4:M2同比與社融同比

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

(二)投資者表現:階段性躁動,基金更搶手

7月市場熱度高,但仍不及2015年牛市期間水平。從全A日均成交額和日均換手率來看,截至中下旬,當月日均成交額與換手率均處於近4年最高水平,但與2015年牛市期間相比,仍有距離,反映出當前躁動情緒還未達到彼時水平。

圖5:全A日均成交額(截止7月中旬)

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

圖6:全A日均換手率(截止7月中旬)

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

從兩融表現來看,短期雖有攀升,但也仍不及2015年牛市期間水平。截至7月中下旬,兩融餘額較6月水平大幅上行近20%,且為2015年股災之後最高水平,但從絕對水平來看,仍不及2015年牛市頂峰水平。兩融交易額與其占A股成交額方面,也呈現同樣的情況。

圖7:融資融券餘額情況(截止7月中旬)

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

圖8:兩融交易額情況(截止7月中旬)

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

不同於2015年牛市行情,當前基金熱度更高,體現為發行規糢更大、認購份額確認比例更低。一方面,考察月度日均公募基金發行規糢,不難發現2020年7月日均規糢遠超2014-2015年牛市期間水平,且為樣本期中最高水平;另一方面,7月公募基金認購比例中位數也顯著低於2014-2015年牛市期間水平,反映出7月公募熱度更高。

圖9:公募基金月度日均發行規糢

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

圖10:公募基金認購份額確認比例中位數

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

A股是全面牛市還是階段躁動?

疫情沖擊下盈利弱於2015年,但未來料弱複蘇

(一)A股Q1盈利下修顯著,跌幅大於2015年牛市期間

從盈利考察,2020年一季度A股盈利表現顯著弱於2015年。在年初疫情的沖擊下,上市公司Q1盈利能力大幅下滑,全A剔金融兩油的歸母淨利潤同比下行42.55%,ROE同比增速下行1.04%,雙雙表現為負增長。

2015年牛市期間,全A指數大幅上行146.23%,指數價格在2015年6月創下历史最高水平。在此時期內,全A剔金融兩油的盈利同比表現為震蕩小幅下行,在2015年6月之前並未出現大幅回落,這是與2020年一季度上市公司盈利同比表現較為顯著的不同之處。

圖11:全A剔金融兩油盈利同比表現

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

(二)展望下半年,盈利有望弱複蘇

對於後市而言,2020年A股上市公司整體盈利有望迎來修複,但難言會有大幅度改善的局面,更多或表現為弱複蘇。從相關性較為顯著的PPI來看,下半年有望走出負增長區間,但反彈幅度仍然有限。

圖12:A股淨利潤同比與PPI同比

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

圖13:PPI同比預測情況

A股是全面牛市還是階段躁動?

資料來源:Wind、招商銀行研究院

A股是全面牛市還是階段躁動?

後市觀點與策略建議

整體來看,7月行情處於燥熱階段,但尚未表現出2014-2015年期間全面牛市的特點,體現為當前估值、資金、盈利等方面的熱度均不及2014-2015年牛市期間水平。

未來燥熱能否持續,需要有內外因素的共同配合。內部來看,盈利下半年逐漸回升有望為指數表現奠定基本面基礎,但需要註意的是,若盈利不達市場當前過高的樂觀預期,那麼現在處於高估的估值水平將會面臨調整。此外,監管對當前市場快速上漲的態勢也予以比2015年更及時的降溫,如嚴查場外配資、亂加槓桿和投機炒作行為等。外部來看,中美博弈或將在更多領域上開展,如地緣政治、貿易、科技等方面,隨著外圍沖擊的逐步加大,外圍環境將是長期擾動項。

因此短期內需要警惕高估值下的市場大幅波動風險,中長期來看,估值繼續大幅拔升的態勢或隨著Q3財報的披露與外圍事件的變化等因素會逐漸趨緩,結構性牛市的概率大於全面牛市的概率。

策略上看,建議可尋找疫情沖擊之後修複能力較強、發展速度較快的贏家,建議關註科技及內需方向的相關行業。在全球形勢不確定性上升、國內加強對「六穩」與「六保」力度的環境下,內需股(如消費、基建等相關行業)有望表現優異,中長期來看,科技、消費仍是主線。建議可精選上述行業中盈利增速較好、估值相對較低的優質標的進行配置,在短期市場風格快速變換的過程中,可關註潛在的左側機會。

  • 版权声明: 发表于 2020 年 7 月 28 日08:47:01,共 4198 字。
  • 转载注明:http://www.mmyaa.com/75686.html